在聚集的雷云之中，许多人认为俄罗斯是聚集信贷危机中的“稳定之岛”⁴。 俄罗斯不仅现在拥有令人羡慕的宏观经济基础，还没有直接接触次级抵押贷款支持的证券，拥有不发达的抵押贷款市场，并且俄罗斯家庭的杠杆率仍然是欧洲新兴市场中最低的⁵。 尽管西方银行业从2007年秋季开始遭受重大损失，并且开始了第一波风波（2007年2008月出现在North Rock，XNUMX年XNUMX月出现在贝尔斯登），但由于油价飞涨，货币政策宽松，俄罗斯经济进入了超速运转状态。

从2008年2500月左右开始，俄罗斯开始出现有序放缓。 全球流动性的枯竭和不确定性促使全球范围内的“质量转向”，导致俄罗斯的资本流动逆转。 这反映在RTS的下降中，RTS在600月达到顶峰，并从长期下降开始，从XNUMX年下降到今天的XNUMX左右⁶。 与传统观点相反，该图表大致呈线性，表明首要原因是信贷紧缩，而不是米歇尔，TNK-BP和奥塞梯战争的政治-其影响仅限于短期波动。

尽管直到最近这是俄罗斯经济危机最明显的方面，但它也是最不相关的。 股份所有权非常有限，因此对财富的影响将在寡头圈子之外受到限制； 此外，大多数经济部门与RTS的联系较弱，其中很多资本甚至可以被称为“信誉列表”。 （相比之下，大量的美国储蓄被锁定在股票上，而股权融资在盎格鲁-撒克逊人的“股东”模型中起着关键作用）。 因此，与RTS大幅下降相比，美国标准普尔35％的下跌对美国经济的损害要大得多。 还必须指出的是，尽管俄罗斯处于较高水平，但大多数新兴市场股票的股市也暴跌。

由于全球经济崩溃的初期爆发，真正的危机在于信贷成本飙升和大宗商品价格暴跌。 在丰收年，俄罗斯购买了外汇储备（例如国库券，美国国家担保的抵押贷款证券等），以防止卢布过度升值，从而损害了制造商和出口商。 但是，这使当地的资本市场挨饿，从而迫使国内公司部门获得外债融资-因此，官方储备的迅速增加与私人债务的相应增加相匹配，尽管后者的步伐较慢，并允许俄罗斯保持一个大的净债权国。 这是一个保守而昂贵的选择，因为借贷的利息大大高于俄罗斯主权资产的收益，因此迫使俄罗斯公司在其资产收益与资产成本之间付出“非常大的”价差”。私人债务以换取这种外国中介”。 鉴于全球信贷紧缩，它最终只能以“高价”提供“虚幻的担保程度”⁷.

这是因为现在，由于信贷供应枯竭，现有债权人要求还款以及其资产负债表所依赖的商品价格暴跌，俄罗斯的公司系统面临着三重打击。 全球流动性和信心危机的高峰发生在XNUMX月至XNUMX月，标志着俄罗斯实体经济的转折点。 作为回应，俄罗斯政府采取了“迅速，适当和相称”的政策应对措施⁸ 确保银行系统的持续运作。 为了评估他们的成功机会，我将涵盖三个相互关联的关注领域–债务负担，国际收支和未来财政可持续性。

尽管俄罗斯公司承担了沉重的债务，但该国总体上仍然处于亏损状态-其半数万亿美元的公司债务得到了私营部门半数万亿美元的净外国资产和另一半万亿美元的外国资产的补偿。中央银行的外汇储备⁹。 因此，与美国不同，俄罗斯面临的主要问题是短期流动性而非长期破产之一¹⁰。 这意味着眼前的真正问题是俄罗斯外债的还款结构-如果公司不能迅速筹集现金以偿还其短期贷款，那么所有这些净资产都将无用处。 在债务总额中，约有120亿美元是“按需”或在3年第4季度或第2008季度的某个时候到期，也就是说，近四分之一的债务是短期债务，其中40％以上是私人金融机构的债务。

为了解决这个问题，CBR开始出售其外国资产，从美国机构债券（Fannie Mae，Freddie Mac等）开始，然后使用收益将急需的流动性注入金融体系。 例如，CBR向VEB开发银行存入50亿美元的存款，以减少短期外债的展期风险，并向三大国有银行Sberbank，VTB和Rosselkhozbank提供了35亿美元的次级债。 （顺便说一句，这些提款构成了自110月份以来CBR外汇储备减少XNUMX亿美元的主要部分；并不是像一些评论家所认为的那样，捍卫了投机者和俄罗斯银行家的卢布。）像美国国际集团（AIG）一样，甚至是花旗银行（Citibank）或房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac）的隐性债务担保； 基础资产大部分是健康的，俄罗斯几乎没有困扰西方金融体系的炼金债务结构。 与美国纳税人资助的“有毒资产”的购买不同-由于美国房地产泡沫的破裂，这些资产确实一文不值，最终的财政成本可能不会那么高。

第二个令人关注的领域是国际收支，其中包括经常项目（主要是贸易差额）和资本项目（主要是外国直接投资或FDI）之和。 让我们依次看一下它们。 在过去的十年中，由于石油价格稳定上涨，俄罗斯的经常账户状况良好，占价格出口总额的大部分。 它们近几个月的崩溃意味着，从理论上讲，由于进口也猛增，现在存在经常账户赤字的风险。 至少直到最近，大多数经济学家都预测明年油价将保持在每桶70-80美元左右。 现在，有些人预测将跌至25美元¹¹。 因此，我们假设中位数价格为50美元。

快速浏览俄罗斯的贸易平衡历史，并进行一些快速计算，消除了所有的厄运¹¹。 上一次平均油价为50美元/桶是在2005年，当时俄罗斯从石油和石油产品出口中获得的总收入为117亿美元（我认为交易量保持不变–最近的出口下降将抵消2005年的收益¹²）。 俄罗斯出口结构中的第二个主要组成部分是天然气-实际上，所有天然气都是按长期合同出售给欧洲的，因此保守地假设它将从70年的2008亿美元下降到明年的50亿美元。 俄罗斯其余的出口在156年的年化价值为2008亿美元。其中大约一半是金属，与其他大宗商品一起暴跌。 其他的是化学和机械，我认为将保持大致不变–因此，让我们假设该部分在78年将增加2009亿美元，即等于1年上半年（当然，卢布贬值将促进出口增长）机械）。 加上石油2008亿美元，天然气117亿美元和其他出口50亿美元，将使我们的出口总额达到78亿美元。

尽管2008年的年化进口总额为271亿美元，但几乎可以肯定的是明年它们将下降。 卢布贬值和信贷紧缩，意味着外国汽车的进口（俄罗斯非石油贸易逆差的最大来源）将大幅下降。 全球通货紧缩将尤其降低食品进口成本。 因此，假设245年俄罗斯的出口总额为223亿美元，进口总额为2009亿美元，俄罗斯的总体贸易平衡几乎肯定会维持在黑边。¹³，我们的贸易差额为22亿美元。 即使在最糟糕的情况下，出口量减少10％，石油价格暴跌至25美元（这意味着乌拉尔混合价格约为20美元），石油出口也将降至26亿美元，导致贸易赤字仍可控制49亿美元–约占CBR外汇储备的10％。

世界银行预计俄罗斯的资本账户将继续亏损，到50年将恶化至2008亿美元，明年将恶化至100亿美元¹⁴。 这是因为2009年外国直接投资流入几乎停止（由于全球“质量飞行”）和偿还债务的义务。因此，假定上述所有情况，俄罗斯的国际收支总余额几乎肯定会在明年变红。在中等情景（78美元的石油）中为50亿美元，在低情景（149美元的石油）中为25亿美元。 考虑到目前CBR储备中的450亿美元，即使在全球经济不景气的情况下，满足俄罗斯的进口需求也不会带来重大问题。

顺便说一句，一些新兴市场的问题是，它们的巨额经常账户赤字由强劲但善变的资本流入所弥补。 由于前面提到的“质量飞行”和债务偿还问题，他们的资本账户变成了深红色，开始耗尽而不是增加储备。 此外，它们的出口中很大一部分是商品（拉脱维亚的木制品，乌克兰金属），其价值暴跌。 借款不是现实的选择，因为CDS的主权债务利差是惩罚性的。 可以说，他们处境不佳，考虑到拉脱维亚和乌克兰已经步履蹒跚，他们很难或不可能避免大幅贬值，进口骤降以及总需求和GDP严重收缩。 。

谈到贬值，到20年美元再回落约35-2009％是不可避免的。¹⁵ 随着CBR逐渐扩大卢布的交易区间并给其下跌空间，目前正在逐步进行修正。 传统观点认为，CBR应当停止浪费其储备，而最终对卢布的防御是徒劳的，这只会使投机者受益，并可能导致货币突然贬值。 也许。 但是，当前的方法有一些警告和要点。

首先，正如之前指出的那样，政府的准财政刺激计划将占外汇储备下降的很大一部分。 其余大部分归因于美元的升值。 俄罗斯一篮子外币持有量为45％美元，44％欧元，10％英镑和1％日元。 因此，它的以美元计价的储备下降得比以欧元来表示的要快得多。 自20月初以来，英镑和欧元兑美元汇率下跌了约XNUMX％¹⁶。 根据我的估算，由于这种货币效应，储备损失约为65亿美元，约占总额的45％¹⁷。 实际上，正如我在脚注中所解释的那样，这个数字会略低一些，但是，这是有关俄罗斯储备暴跌的典型警惕性头条的一个重要且经常被忽视的组成部分。

我想花一点时间揭穿即将到来的俄罗斯经济崩溃的更为愚蠢的预测之一。 理由是，由于储备金在过去一周减少了25亿美元，这一定意味着俄罗斯所有储备金将在20周内耗尽。 首先，我将他们引申为线性外推法的谬误¹⁸。 第二，正如我们上面显示的那样，俄罗斯从储备金中提取的资金总额大部分已经由政府的反危机措施和汇率影响来解决。

其次，如上所述，我们计划在2008年下半年偿还大量债务-约120亿美元，占总额的23％¹⁹ 总额为527亿美元，而103年全年为2009亿美元。其余部分则在稍后。 因此，在卢布仍然坚挺的时候，现在就偿还外国债权人是有意义的，而在明年压力会减轻的情况下，在明年将其贬值是有道理的。 的确，这种缓慢的方法存在弊端-例如，人们知道卢布会大幅贬值，但他们不知道何时或以多快的速度。 由于存在“跳跃风险”，这会带来不确定性并阻碍投资²⁰。 卢布保持坚挺的时间越长，对制造商和出口商的压力就越大。 因此，我认为可以合理地预期CBR在新的一年后会加速卢布的下跌，或者如果他们勇敢的话甚至完全跌破卢布。

我分析的最后一部分是危机和政府措施将对俄罗斯的长期财政可持续性产生的影响。 在这种情况下，担心债务或国际收支的理由就更少了。 世界银行在其关于俄罗斯经济的倒数第二个半年度报告中得出结论，以每桶60美元的恒定价格计算，俄罗斯必须将其非石油主要财政赤字保持在估计的GDP的4.7％以下，以维持长期的财政收入。可持续性²¹。 尽管今年出现了创纪录的石油横财，但近期大宗商品泡沫破灭和政府支出增加，今年的数字可能会低于2007年的水平，当时GDP占GDP的2.9％，但仍远低于自4.7年以来的1998％的水平。 XNUMX年俄罗斯金融危机。

显然，这种情况在2009年几乎是无法实现的。较低的税收将在停滞的GDP中占较小的份额。 同时，将增加对失业者，养老金领取者和购房者的社会支持以及卫生，教育和基础设施方面的支出。 财政部长库德林（Kudrin）预测明年可能出现1％的预算赤字²²，这可以通过雨天基金的转账来实现，俄罗斯当然不缺资金。 （尽管信贷紧缩释放了全球通缩力量，但积极的反周期财政政策的通货膨胀风险已经降低，尽管行动自由仍然受到卢布修正的通货膨胀效应的限制。）因此，除非出现极不可能的经济崩溃，长期的财政可持续性仍然得到保证。

除了给出结论外，我还提供了一些可证伪的预测，这些预测可用于评估未来此处提出的观点的整体有效性-尽管可以随意处理以后的更内在的预测，并提供您认为应得的食盐量。 美国经济将继续去杠杆化，并在关键数量的前私人债务转移到公共账户后，到2010年将触底反弹。 奥巴马将在公共基础设施，更大的社会支持和行业救助上投入大量资金，进一步加剧美国的财政失衡–预算赤字将超过10万亿美元，占GDP的2009％以上。 经济崩溃被推迟而不是避免，因为在许多婴儿潮一代开始退休之际，政府将缺乏从根本上改革支出，鼓励储蓄以及解决迫在眉睫的社会保障福利问题的纪律。 中国和包括俄罗斯在内的许多其他新兴市场的增长可能会在较早的某个时候（大约在40年中期）恢复到不错的水平，尽管信贷紧缩严重影响了它们的发展，其金融体系在本质上是健全且具有偿付能力的，其反周期财政措施将重新燃起。总需求。 石油价格在2009年上半年仍将维持在50美元左右，但是初期的复苏开始在下半年开始将其提高，导致全年平均价格为2010美元。 在全球经济复苏之后，XNUMX年油价将加速上涨。

俄罗斯将从2009年上半年的短暂但剧烈的衰退中恢复过来，全年总体增长率将在0-3％之间； 尽管失业率将在这一年继续上升，但到5年将加速回升至8-2010％。 俄罗斯银行业将掀起一波整合浪潮，Russian Inc.将关闭石油暴发-外国中间-廉价信贷循环，这是其先前的融资机制，并且该国将以更强大，自给自足的金融体系崛起。 寡头，莫斯科和中产阶级首当其冲，而各省，农业和国内制造业受益，从而加强了本已潜在的国家发展趋势。

除总生育率外，所有重要人口统计数据均在此期间有所改善–不断扩大的社会安全网使死亡率上升，但信心危机暂时削弱了前者。 与苏联解体甚至1998年相比，人道主义的总体影响微不足道。俄罗斯将削减监管效率低下的情况，从而提高长期增长的前景。 2009年之后，大部分后苏联时期的空间都变成了卢布区。与俄罗斯的关系大大改善，因为在经济上的彻底启示促使俄罗斯推翻了奥兰治政权并取代了奥兰治政权的和平抗议后，俄罗斯慷慨地给予了其冷酷无比的援助。一个友好的政府，寻求融入欧亚的经济和安全结构。

2010年世界经济将强劲复苏。随着国际信贷渠道再次畅通无阻，美联储流动性泛滥的后果将使他们感到自己。 在最坏的情况下，我们可能会出现美元恶性通货膨胀。 我认为这很可能会导致高通货膨胀，从而减轻美国贸易赤字和债务的负担。 外国人购买美国债务的意愿降低，世界各国央行继续摆脱美元汇率，美元相对于其他货币将大幅下跌。 由于需求回升和供应下降，石油价格将加速上涨（大型项目的新增供应量预计将从2008年开始下降，并且只有由于价格低廉导致当前新采油基础设施的延迟，这种情况才会加剧；现有油井中的石油枯竭状况持续加速²³）。 最终达到另一个高峰，到250-400年度为我们带来2012-13美元的油价。 美元失去了其作为全球储备货币的地位，美国债务的利息支付逐渐上升，美国帝国进入清算状态。

在这一点上，未来分为两部分。 第一，新出现的多极体系继续无意识地追求唯物主义的增长，在此过程中，精力充沛，精力充沛的环境限制了增长，并发动残酷，浪费的资源战争，使人类注视着奥杜威峡谷的深渊。 在另一个方面，出现了促进和平，人口限制，保护以及先进的纳米制造和AI技术的全球合作框架，从而迎来了绿色的共产主义乌托邦，这就是技术上的独特之处。 选择是沙漠还是森林，将是我们的选择...

1我特别指的是经济评论，网址为 街头教授 和他的支持者米歇尔（Michel）–尽管我认为它对事实有偏见和保守，但他们的一些论点值得一提。 另一方面，不仅 拉·鲁索菲贝（La Russophobe） 她是侮辱性的并且完全没有逻辑，她也是个经济文盲，因此，她和她那只讨人喜欢的网络笨蛋不值得关注，更不用说周到的回答了。

2根据多个资料来源（http://www.cdi.org/russia/johnson/7259-10.cfm, http://exile.ru/articles/detail.php?ARTICLE_ID=8518&IBLOCK_ID=35).

3根据美国人口普查局的数据， 真实 家庭中位收入在1999年达到顶峰，一直到2007年都停滞不前。

4 Kudrin于2008年XNUMX月在达沃斯举行的世界经济论坛上首次使用了这种用语。

5参见第5页 希望 埃里克·克劳斯（Eric Kraus）的Nikitsky Fund（http://nikitskyfund.com/files/tnb/Hope.pdf). 根据欧盟统计局和高盛的数据，向俄罗斯家庭提供的贷款占GDP的比例不到10％，而在中东欧大多数新兴市场中，这一比例为20-40％，在拉脱维亚和爱沙尼亚则为40％以上。 谷歌搜索显示英国和美国的这一数字约为100％。

6 RTS（http://www.rts.ru/) 具有一项简单的功能，通过该功能可以查看过去一天，一周，一个月，六个月，一年和三年的历史记录。

7借用的解释 希望 埃里克·克劳斯（Eric Kraus）的Nikitsky Fund（http://nikitskyfund.com/files/tnb/Hope.pdf).

8有关俄罗斯信贷危机的详细细分以及政府的应对措施，请参见《俄罗斯世界银行第17号报告》（http://siteresources.worldbank.org/INTRUSSIANFEDERATION/Resources/rer17_eng.pdf).

9俄罗斯中央银行的数据（http://www.cbr.ru/). 银行部门的193亿美元资产减轻了114亿美元的负债。 尽管俄罗斯在2年第二季度的外债存量总额约为2008亿美元，但整体偿债能力得到了金融部门527亿美元（450年第三季度）的净外国资产和3月份达到2008亿美元峰值的外汇储备的保证。

10参见第3页 分崩离析的事情 埃里克·克劳斯（Eric Kraus）的Nikitsky Fund（http://nikitskyfund.com/files/tnb/Things_That_Fall_Apart.pdf) 对美国挥霍无助的长期不可持续性的令人不安的见解。

11 70-80美元的预测是世界银行一个月前做出的； 随着最近几天全球经济崩溃的深度变得更加清晰，包括中国在内的复苏的希望寄托在该国，美林证券警告说，价格可能会跌至25美元（http://weblogs.baltimoresun.com/business/hancock/blog/2008/12/merrill_lynch_oil_could_fall_t.html). 但是，他们的“主要情景”仍然是50美元。

11来自CBR的数据。 所有年化数据均基于1年上半年的数据。

12俄罗斯的石油开采量在2008年达到顶峰（可能是永久性的）。高额的石油出口税和价格暴跌相结合，导致2004月份的出口量大幅下降至XNUMX年的水平（http://www.guardian.co.uk/business/feedarticle/8110057).

13 CBR。 223亿美元的进口额仅意味着回到2007年的水平。

14再见 俄罗斯世界银行第十七次报告 (http://siteresources.worldbank.org/INTRUSSIANFEDERATION/Resources/rer17_eng.pdf).

15高盛（Goldman Sachs）预测为20％，而三驾马车（Troika）表示，如果明年油价跌至每桶35美元，则可能会达到30％（http://www.bloomberg.com/apps/news?pid=20601087&sid=aV9a5OPsFqYk&refer=home). 应当指出的是，这种下降可以与韩元，南非兰特或已经出现的许多其他新兴市场货币的下降相提并论。

16 http://finance.yahoo.com/currency 拥有5年前的汇率数据。

17信封的后面。 （46 + 0.8 *（54））/ 100 = 0.892是货币影响导致的以美元计价的跌幅，其中46代表日元和美元，而54代表欧元和英镑。 将其乘以峰值储备可以得出在没有任何其他进出CBR储备的转移的情况下的预期价值：0.892 * 598 = 533亿美元，或以美元计值的65亿美元的损失。 目前，外汇储备为455亿美元，因此到目前为止总损失为143亿美元，因此，由于货币贬值而造成的损失约占总额的45％。 注意：当然，我不假装精度。 另外，在实践中，社区康复将继续接受一些转移，因此“摊薄”了上图。 但是，重点仍然是，这是储备金下降中非常重要且被忽视的部分。

18这确实应该出现在逻辑谬论的任何标准列表中。 他们应该在那里，我以其为鼻祖。 🙂无论如何，让我们用美国的公共债务总额来证明这一点。 根据对一分钱的债务（http://www.treasurydirect.gov/NP/NPGateway), 在过去1个月中，这一数字增加了约3tn $。 现在，如果我像克里姆林宫医师（或昏暗的俄罗斯信息战士）那样推理，我将立即开始撰写有关债务将如何在一年之内爆炸4tn，并在五年之内增长三倍，从而导致美国经济出现启示的文章。 实际上，这三个月是美联储为其TARP和救助计划借款的时期。 与俄罗斯的储备不同，以上内容至少有一点点真相-见脚注10。

19有关俄罗斯外债的偿还时间表，请参阅CBR（http://www.cbr.ru/eng/statistics/credit_statistics/print.asp?file=schedule_debt_e.htm).

20``街头教授''克雷格·皮朗（Craig Pirrong）的一个很好的论证（http://streetwiseprofessor.com/?p=1053).

21见 俄罗斯联邦的长期财政可持续性 世界银行，2008年（http://siteresources.worldbank.org/INTRUSSIANFEDERATION/Resources/rer16_Che2_Eng.pdf).

22见 http://www.reuters.com/article/marketsNews/idUSLK36695720081120?sp=true

23参见图3 IEA WEO 2008 –世界石油预测 在 油桶 (http://www.theoildrum.com/node/4792). 有许多报道称，昂贵的项目由于当今的低油价而被推迟，这使它们具有风险并可能无利可图–更不用说石油公司在获得信贷方面的问题了。 这 “金融时报” 最近有一个关于油井枯竭速度如何加速的故事，因为较大比例的石油来自更快耗尽的小油田-您需要更快地行驶以保持静止（http://www.reuters.com/article/GCA-Oil/idUSTRE49S0BB20081029).